HED系列沙龙：大类资产风格轮动加快，保险资管探索“稳投资”策略

作者: 金评媒JPM   

当下，保险资金管理模式逐渐呈现市场化、多元化、规范化特征。险资市场化改革正在提速，一方面引入券商、基金等保险业外的资管机构受托管理保险资金；另一方面支持保险资管机构受托管理基本养老金、企业年金等业外资金，大力拓展第三方业务。在全球经济不确定性增加，金融市场加速开放的背景下，险资更需充分发挥自身管理优势、加快提升产品创新能力和积极构建多维度的专业化投资能力。

基于此，由财视中国、国泰君安证券、东证期货、鹏扬基金联合举办的保险资管转型与创新研讨会，于2022年1月11日在北京圆满举办。会议邀请到了行业相关的业内人士共同出席此次会议，以加强保险资管行业机构间的投资合作与业务交流，共同提高金融资源配置效率。

中国社会科学院保险与经济发展研究中心副主任、秘书长王向楠开幕致辞。他认为自去年专属商业养老保险、养老理财开始试点之后，整个中国个人养老金的空间非常大。通过对比国际上的养老金的投资领域和监管情况，他认为养老金计划投资将更多纳入ESG理念。

王秘书长提出，2021年最后一个工作日，人民银行发了三个监管方面的文件，其中有一个是宏观审慎的指引。过去中国保险业处于快速发展中，不稳定性明显高于国际水平。2021年保险业整体收入数据下滑，定价再调整，新业务开拓，将稳定下来。现在虽然有所收缩，但还是有很大的发展前景。

整体来看，全世界私人养老金计划的规模和保险业的资产差不多，投资领域差别比较大，整体还是向权益方面增加，所以保险行业也要提高权益类资产配置能力。

提升养老金计划的绩效，一是考虑是参与人，基于参与人生命周期内的收入支出和风险承担特征。特别是有个人账户的收入和支出的风险特征。二是长期回报的策略，既定的风险约束下，尽可能的提高收益。投资收益主要取决于大类资产配置，当前环境下，债券转向权益，传统领域转向非传统领域，如土地和房产，REITs、私募股权基金、结构化产品等。三是思考“权益崇拜”问题，分析时间分散化以及长期风险溢价差异。四是从提升养老金计划绩效的角度，要较少“自我投资”。五是继续追求“阿尔法”收益。

中国2021年中央经济工作会议提出，要适度超前开展基础设施投资。养老金计划投资基础设施投资回报率通常不高，但与其他资产回报的相关性低。险资和养老金计划为降低风险，通常会采取间接方式，如债务工具、基础设施投资资金、私募股权基金。

养老金计划纳入ESG理念还有很大空间，政策长期导向企业要追求社会价值。同时，ESG的每一方面数据的披露进展，也会得到金融部门的认同。养老金计划纳入ESG理念要关注的问题方面，一是加强对客户偏好的度重和区分，能不能互相匹配；二是证明投资回报；最后是避免绿色泡沫。

▲中国社会科学院保险与经济发展研究中心副主任、秘书长  王向楠

华安财保资产管理副总裁、固收部总经理何崴先生发表演讲，主要分享了在低利率视角下进行固收资产配置的策略。首先，在中期视角下，低利率将成为常态。政策利率方向视角，中美是否同步主要看经济周期和金融周期是共振还是错位。短期视角利率的波动是会收敛，但确实会波动。而通胀视角来看，则要重视供给短缺。

何总提出，2022年，稳增长已经成为重中之重的国家政策。在这种低利率环境下，做固收资产配置，一是经济转型的需要。中国是从高质量高速度发展转向了一个高质量的转换，呈现了高杠杆，要转向高质量发展必须去解决一些遗留问题，降低民营中小微企业的融资成本。二是利率的真实决定因素，就是潜在的经济增速。拿我国和美国来讲，美国的经济比中国的经济内生动力要强韧，从金融周期去看的话，美国的金融周期肯定是紧缩的，金融条件是收紧的，中国的货币政策还是坚持了中性货币政策和宏观审慎。今年需要重点关注两点，一是关注房地产投资的真实情况，二是进出口数据的变化。

在固收资产配置上，一是利率债，要抓住利率上行过程中的配置机会。二是信用债，要重视利差结构性分化下的信用选择。近期信用债的主要特征是，跟随国债利率下行，优质信用债的信用利益压缩至历史低位，弱资质信用利率持续维持高位。产品户青睐的三年期优质公司债和城投债的信用利差同步持续压缩至历史新低，银行二级资本债信用利差2021年以来压缩幅度最大，但近期受银行理财净值化转型影响，会快速反弹随后再次压缩。

最后，何总分析了固收资产配置的演化。一是产品化投资对非标的替代。固收投资面临低利率环境。策略定制类固定收益型产品，杠杆增强，信用策略，权益增强。二是利率趋势下的权益视角。低利率环境且波动有限，中期视角利率呈下降趋势但降幅有限，短期视角下利率回升不愿与经济扩张，二是类滞涨特征。股市系统性风险较小，长期有利于成长股。成长股估值增长主要来自于自身盈利增长，而非贴现率下行。周期股和成长股均受到宏观压抑，短期波动加剧，产业周期决定长期趋势。

▲华安财保资产管理副总裁固收部总经理  何崴

国泰君安证券私人客户部渠道负责人高丹女士演讲，提出君享投是国泰君安买方投顾业务，包括：君享投·私享财富，聚焦私人客户高端财富管理；君享投·基金投顾，主要面对大众客户的公募基金配置服务。 

买方投顾相较于卖方投顾而言有很多区别，相较于卖方投顾而言，买方投顾使得基金公司、投资顾问、投资者三方利益达成一致，实现多方共赢新局面。首先业务模式方面，买方投顾是以客户需求为中心，客户的资产保值增值为导向，为客户量身定制产品配置方案，业务模式包括管理型投顾和建议型投顾两大类。而卖方投顾更多是以产品销售为导向，将自身产品按客户需求给予投资建议，不得代客户做出投资决策。其次盈利模式方面，买方投顾收费方式灵活多样，而卖方投顾更多以认购费以及一次性的销售费用为主从而获得盈利。

最后角色定位和服务内容方面，买方投顾更贴合客户的需求，而卖方投顾更注重销售的导向。

▲国泰君安证券私人客户部执行董事  高丹

太平洋资产管理权益投资部执行董事、FOF投资策略团队负责人陈宏生，通过对比中美FOF行业现状与对比，提出了FOF行业的投资优势和投资方法。美国FOF规模及占比较高，策略多元，以目标日期策略为主。国内FOF行业2021年是快速发展的一年。中美相同的是，整个FOF行业管理人相对集中，运作管理模式呈多元化。

资管新规元年，中国对居民资产先进入资产转移的过程，但是居民自己去做股票买基金其实是很困难的。因此陈总认为，未来10年到20年，中国的FOF规模会有几十倍的发展，随着财富向资本市场转移，规模会持续扩大。因此，中国FOF行业在制度支持下优势体现得到发展，有很大的发展生命力，第一资产配置，第二风格选择。第三，管理人的选择。从管理人角度看，保险公司属于全市场的外部管理人。中国的资本市场，无论是券商的研究程度，还是基金经理的投资程度，聪明程度和勤奋程度都是世界领先的水平。

中国FOF行业发展阶段目前正处于快速发展阶段，应该积极扬长补短。FOF行业投资优势，基金本身长期α的存在。基金投资的难点在于，效益分化与效益不可持续。行业发展的障碍在于基金市场快速发展，资产配置品种的约束使FOF产品优势受阻。科技赋能目前在投资界比较内卷，尤其有一个比较时髦的名字叫AI，就是人工智能投资，很多人担心投资被人工智能替代。但陈总强调，投资不仅仅是科学，还是艺术，科学的成分被替代了，艺术被人工智能完全替代的可能很小。

FOF投资方法是对基金投资难点进行针对性解决，首先注重个股选择能力，所有的投资就是在风格均衡的情况下，追求阿尔法的稳定性。选择基金的超额收益。其次借助量化的工具，把更精细的选择个股阿尔法的基金经理整个群体挖出来。总之，资产配置提供长期稳健收益，获取多样超额收益。

▲太平洋资产管理权益投资部执行董事、FOF投资策略团队负责人  陈宏生

东证衍生品研究院首席分析师曹洋先生主要从科技赋能险资的角度进行了探索，东证服务险资方面的优势有，一是商品研究的特色，拥有专家的团队。在具体大宗商品的服务分类，如商品能源，农产品等，进行了一个详细数据的分类。二是，不仅有自上而下的视角，也加入了自下而上的微观数据的结合。在移动大数据的应用，以及另类数据的探索方面都有很大的平台优势。

曹首席提出，东证目前在在中台做了一个数据模拟，就是手机移动轨迹的底层数据的开放，但是前提是脱敏的。目前跟踪了大约16亿部手机，日活是在4亿左右，可以知道手机的移动轨迹，但优先保护了个人隐私的，只是追踪移动轨迹，并不知道这个手机的人的信息，这个是他的隐私，是全部都脱掉。有了移动轨迹，可以根据客户的需求，进行定制化的需求服务。比如说一家企业收购了另外一家之后，不能够全天候的去观察经营到底会不会出问题。那么就可以把整个工作园区范围内的律师的出现记录下来，通过这个数据，大概就知道经营是不是合法合规等。把律师打上标签，律师会出入律所，使用法律的专业APP等，根据这些移动数据的追踪，可以判断如果律师频繁的出入，那么说明可能有法律上的问题。

曹首席强调，所以的数据分析，都是完全根据数据法的规定，进行了脱敏处理，在合规方面，也有专门的法律顾问支持，所以可以放心使用，是没有合规监管的压力。这些探索目前还是在信息化阶段，即对投研的一些数据来进行一个获取和处理。第二步的探索是自动化阶段，就是把人的投研经验跟底层数据结合起来，然后设计出市场策略。后期就是人类想象的一个智能化的方向。目前，已有上千家公司加入了平台的使用，他们会根据自身需求提出要求，系统每三个月进行更新迭代，保持平台的持续发展，期待险资机构可以一起加入，共同利益数据平台提升自身的业务。

▲东证衍生品研究院首席分析师  曹洋

中意资产组合管理部总经理聂小军先生就保险资管公司参与我国养老金管理以及寿险公司大类资产配置趋势进行了发言。聂总提出，根据联合国的标准，我国即将进入重度老龄化社会，按照现收现付制养老金会存在较大缺口，亟需发展第三支柱，未来政府可能会有更多个人养老金政策支持，例如扩大税收政策支持的养老产品范围、逐步提高个税递延缴费上限、规范发展个人养老金融产品。目前，保险、基金和银行在第三支柱都已经开始积极探索和布局。2018年，银保监会批准开展个人税收递延型商业养老保险试点；同年，证监会推进养老目标基金试点，2021年9月份，银保监会发布养老理财产品试点通知。保险资管机构在管理长期资金方面积累了丰富的经验，在管理养老金方面具备突出优势，并通过服务保险主业、管理企业年金和债权投资计划业务积极服务了我国养老金体系的建设。但受制于保险资管产品的私募性质以及渠道限制，目前保险资产管理公司尚没有类似于养老目标基金、养老理财产品等产品载体直接参与第三支柱建设，聂总期待监管出台相关政策，允许保险资管公司通过特殊产品载体积极参与我国第三支柱建设。在寿险公司大类配置趋势方面，聂总指出目前寿险公司面临的最大风险是资产负债久期错配，在经济结构调整转型、人口老龄化等环境下，预计未来将会长期处在低利率水平，对寿险公司资产端和负债端都形成较大压力。在此情况下，根据资产负债管理的原则，保险资金一方面要加大长期利率债、高分红股票等长期资产的配置，另一方面要提高类固收性质的另类资产配置。

▲中意资产组合管理部总经理  聂小军(左1)

鹏扬基金总经理助理兼固定收益总监王华认为，作为公募基金，在大类资产配置上的最重要的还是做好产品的设计和管理，根据衍生特征和投资者的需求去匹配，把阿尔法做出来。

今年开年以来的固收+投资压力还是比较大的，有基本面的问题，主要是国外的债问题，还有国内的经济体制。美国的通胀是美联储长期放任的恶果，今年会有一个大的爆发。国内的经济体制下，今年会宽信用，还是有很大的不确认性，但总体来看，今年经济整体还是稳健发展为主。

在具体投资建议上，王总指出可以关注地方债的投资机会，同时做好久期方面，可转债也是最近值得关注的方面。对利率债的方向性交易提出了一些建议，要保持一个长期稳定的策略。鹏扬基金的资产配置策略，也在这样的形势变化中不断迭代，持续进步和升级，取得了很好的效果。未来还会拓展FOF策略，期待能够和保险资管行业有协同发展。

▲鹏扬基金总经理助理兼固定收益总监  王华（中）

中华保险研究所所长郝联峰先生参与了讨论，作为一位长期关注宏观经济、金融和大类资产市场的专业人士，郝所长主要从宏观经济方面提出了一些看法。

2021年中国经济运行的外部环境不稳定性比较明显，受到全球疫情反复、美国非常规货币政策等的影响。针对内外部经济形势，中国政府也采取了一系列应对措施。总的来说，中国经济运行相对平稳，但下行压力较大。

经济下行压力主要来自两个方面。一是老龄化率不断提升，老龄化越严重，潜在经济增长率越低。二是宏观负债率很高，宏观负债率越高，潜在经济增长率越低。这两个因素大致会导致中国经济潜在增长率每年下降0.2个百分点左右。长期通胀水平是由GDP增长率决定的，中国经济增长率中枢不断下移，决定了通胀中枢不断下移，因此，中国的通胀压力不会很大。从趋势角度看，中长期中国经济增长率中枢不断下移。从周期角度看，2021年11月至2023年1月是基钦周期收缩期，2023年1月至2025年上半年是基钦周期扩张期，2022年处于基钦周期收缩期之中，经济增长压力较大。

对于保险资产管理行业来说，2022年权益投资主要关注抗周期、低估值、经营现金流稳健、2021年涨幅小的行业，这些行业会有相对收益。2022年1至8月上旬，债券市场存在机会，2022年全年债券净价指数有可能是上涨的。2022年另类投资要慎重，经济下行中会要预防一些意想不到的风险事件。

中央经济工作会议对当前经济形势的判断是非常准的，即受“需求收缩、供给冲击、预期转弱”影响，经济下行压力较大，所以要稳字当头，2022年保险资产管理也需要稳定当头，不要太激进。

▲中华保险研究所所长  郝联峰（右1）

泰康资产首席量化投资官、金融工程部负责人任建畅先生强调，量化投资要有合理的理念、丰富的经验、稳健的操作，同时具备分散化的投资与良好纪律，方可在风云变化的市场环境中保持比较一个偏稳健的逻辑，拿到风险限额允许的超额收益。任总提出，保险资产管理一向注重管理资金的长期回报和长期资产负债匹配管理，因此非常适合进行养老金的管理。国家在养老金管理上，主要是通过颁发牌照的方式确定有管理能力的资产管理机构作为资产管理人。养老金管理的牌照持有人既包括保险资产管理公司，也包括基金管理公司。保险资产管理公司后来居上，泰康资产第二批获得投资管理人牌照后，积极拓展养老金市场，目前已成为中国市场最大的养老金投资管理人。此外，保险集团旗下可能通过设立养老金公司和资产管理公司配合的方式，为养老金业务提供更加完整和一站式的服务，有利于保险资产管理公司拓展养老金服务。当然，从保险资产管理公司自身产品的角度，若能打开保险资产管理产品的服务范围 ，有利于进一步拓展保险资产管理给中国养老金市场提供服务的种类，有利于养老资产管理的多元化。任总认为，权益市场每年都会风格切换，所以这些年权益市场不变的就是风格与行业强弱永远在变。量化投资可以为保险资金管理提供两项优势：一是组合管理技术，降低投资组合的波动率和偏离程度，在更小的风险承担下提供超额收益；这一模式所提供的风险收益比对保险资金的长期积累和收益滚存具有重要意义。二是量化策略自身具有的分散性和市场行业中性，类似于提供了一张捕捉超额收益之网，自然会捕捉有超额收益的行业和领域的收益，同时又不致于过激进出现太大的回撤风险。因此，泰康量化遵循基本面量化的模式，在中频领域做出了非常深入的探索，在严格的风险控制下，争取符合产品特征和客户需要的超额收益。

▲泰康泰康资产首席量化投资官、金融工程部负责人  任建畅（中）

刚刚过去的2021年年尾，中央经济工作会议提出了很多的关键词，最重要的亮点就是“稳”字。保险资管公司作为保险资金的核心管理人，已经成为我国金融市场的重要参与者。期待在大类资产配置风格轮动加快的市场环境下，保险资管行业能够实现“稳”投资，得到可持续发展。

免责声明：本文来自于由财视中国主办的“HED系列沙龙——保险资管转型与创新研讨会”上的嘉宾发言，文章内容仅代表作者观点，不代表财视中国立场，我们的主要目的在于分享信息。若文章内容涉及投资建议，切勿直接作为投资依据。市场瞬息万变，投资请三思而后行。

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