IPO渐冷，独角兽受热捧：下一个投资机会在哪？

来源: 刘烜宏 未央网   

金评媒（http://www.jpm.cn）编者按：2018年将是新资本年，我们在等待百亿独角兽的回归，也正在孵化着潜在的小独角兽。新三板市场是中国中小企业的成长的摇篮，我们期待在政策优化和市场逐步成熟下，诞生更多独角兽企业！

资本市场正处于冰火两重天，一面是市场对独角兽的追捧和热爱，另一面是IPO政策收紧、门槛抬高。在高利润指标和现场核查的高压下，很多排队中的企业不得不挥泪暂别，而从IPO排队大军中折返至新三板，又不得不面临着股价暴跌的惨状，真是几家欢喜几家愁。面对瞬息多变的国内外市场，价值投资的机会越来越模糊，有人说要投资行业独角兽，有人说要避开此轮IPO的雷区，到底哪里才是价值投资的洼地，下一个投资机会在哪里呢？

独角兽之风，该不该追捧？

从去年奇虎360借壳回归A股，市值一度高达4400亿人民币，到富士康36天“闪电过会”，政策不断为行业独角兽开绿灯，资本市场也在蠢蠢欲动，试图捕捉投资下一个独角兽的机会。从上市通道角度划分，目前独角兽主要分为两大类：一类是已在境外上市、试图回归A股的企业，如BATJ，证监会正为此筹划推出CDR产品；另一类是境内未上市的独角兽企业，像富士康一样享受快速过会的机会。

过去由于国内上市盈利门槛高，对外资持股比例的限制，以及不能同股不同权等规定，BATJ们不得不走向境外资本市场，因此国内痛失一批独角兽企业。据wind统计，截至目前，在美上市的中概股已达181家，市值1.59万亿美元，市值超过10美元的企业共57家。鉴于此，监管部门正积极研究CDR，为中概股提供回归的通道。据券商测算，按照BATJ现在的市场估值，按5%在A股增发，将实现融资3700亿元人民币，相当于2017年A股市场全部融资规模的20%，在存量资金市场上，这将会给市场带来多大的冲击呢！360回归后，从市值4400亿一路跌到不足3000亿，千亿市值蒸发，中小投资者被割了韭菜，而真正需要资金的中小成长型企业连汤都喝不到，市场走向两极分化的状态。

另一方面，科技部近日公布了一批独角兽企业，成为投资圈里关注的热点之一。部分投资机构声称调整投资策略，将投资重心转向行业独角兽，期待绿色过会通道。在IPO政策高压下，押宝独角兽似乎也有一定道理。但已经长成的独角兽们缺钱吗？在众多资本的追捧和炒作下，独角兽的估值只会越来越高，与其实际价值偏离越来越大，而在此时扎堆进入的投资人，是否是下一时刻被收割的韭菜呢？

2015年新三板市场的阶段性狂热，IPO贫困区绿色通道，包括此次的独角兽热潮，都是在将资本引入所谓的“捷径”，投资机构为了能挤上“捷径”，甚至放宽对企业尽调、考察等多个重要环节，还安慰自己说，“瞧，红杉、达晨、深创投都投了，咱们怕啥！”。殊不知，不同体量的投资机构有不同的风险承受能力，何况这些知名机构是在前几轮投入，而后面跟风上来的投资机构可能是在估值最高的阶段进入，上百亿的估值，几十倍的市盈率，即使上市了，又能有多大的套利空间，甚至可能出现价格倒挂的怪象。股权投资是价值发现和风险识别的过程，而扎堆投资正是泡沫经济的开始。

IPO政策趋严，业绩门槛越来越高

进入2018年之后，发审会安排企业上市数量大幅减少，比去年同期减少了30%。据统计2017年平均每月下发34家IPO批文，但今年前三个月一共下发的批文数不足30家。增量在减少，存量也在减少。今年以来，已有接近50家IPO排队企业终止审查，自2月23日新政出台后，主动撤材料的企业激增。

坊间传闻，目前IPO隐形门槛：在审企业净利润三年累计不低于1亿元，最后一年不低于5000万；IPO新申报企业，主板最近一年净利润不低于8000万，创业板不低于5000万。而主动撤回的这些企业多数是因业绩偏低或业绩下滑。据了解，预审员会事先与企业沟通，要么主动撤材料，要么接受现场核查，现场核查几乎是九死一生，相比之下，主动撤材料、择机再报是更好的选择。

监管层提高上市要求，让企业知难而退，也是优中选优的过程。只是撤回材料的企业忧伤万分，企业早期的投资人焦虑万分，部分企业还存在上市对赌的隐形条款。在这种市场环境下，投资者如何退出，企业如何再融资，价值投资的洼地在哪儿？

IPO折戟，新三板迎来新机遇

新三板企业一直是IPO排队中的中坚力量，据券商统计，目前排队审查企业中有30%是新三板企业，另有480余家新三板企业正处于IPO辅导中。如果按照上文所提的IPO隐形审查门槛，接近70%的企业是不符合要求的。

不符合当前的审查要求，但并非不是优质企业。尤其是部分主动撤材料的企业，已经经历了中介机构的整改、证监会的几轮核查，可能因为业绩差几百万或小幅下滑，而不敢冒险冲击IPO，这类企业经过一到两年的调整，很可能是准IPO企业。

但由于市场整体存在悲观情况，主动终止IPO、回归新三板的企业复牌后，出现市值暴跌的惨状。如奥迪威、凯雪冷链、华灿电讯等复牌跌幅都在60%以上。非新三板企业虽然看不到市值直观的变动，但部分中小股东已经耐不住性子，正四处寻找退出通道。此时正是高价值、低估值的投资洼地，投资机构可以低价接盘部分小股东的股权，等上一两年，企业业绩再上一个阶梯，IPO成功的机率更大。

另一方面，IPO政策收紧，回归的新三板企业正是曾经新三板市场最优质的一批企业，曾经流失的资源又回流回来，企业仍然有融资和流动性的需求，这将倒逼新三板市场加速改革，推出精选层，完善交易制度，为优质企业提供政策扶持。待新三板市场的流动性和融资能力提升后，优质企业愿意留在新三板中，规避了A股市场激烈的上市环境，投资者也缩短了投资时间、增加了退出通道。如果形成良性循环，未来新三板市场将成为与沪深交易所等同地位的交易市场，并通过多层分层不断提高企业的质量和流动性。

结语

2018年将是新资本年，我们在等待百亿独角兽的回归，也正在孵化着潜在的小独角兽。新三板市场是中国中小企业的成长的摇篮，我们期待在政策优化和市场逐步成熟下，诞生更多独角兽企业！

（编辑：郑惠敏）

来源: 刘烜宏 未央网

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