央行主管媒体刊文：下半年货币政策微调力度或加大

来源: 金融时报   

在全球货币政策趋于宽松、国内经济下行压力加大的情况下，我国货币政策如何调整颇受关注。今年上半年，我国货币政策逆周期调节力度加大，稳定和引导市场预期，较好地支持经济增长。7月30日，中共中央政治局会议要求，货币政策要松紧适度，保持流动性合理充裕。下半年，以完善贷款市场报价利率（LPR）形成机制为核心，央行将稳步推进利率“两轨合一轨”，不断深化利率市场化改革，货币政策将适时适度进行逆周期调节。

上半年货币政策回顾

今年上半年，国际形势复杂多变，不确定因素增加。我国经济稳中有变，下行压力有所加大。金融市场总体平稳，但也出现了一些新情况、新问题，如：市场利率逐步下行，但货币政策传导不畅，实体企业获得感不强；金融机构风险偏好普遍下降，结构性信用紧缩问题加剧；接管包商银行后，部分中小银行遭遇信用危机，一度出现流动性紧张等局面。

在这种背景下，我国货币政策加大逆周期调节力度，创新调控方式和政策工具，实施定向精准调控，市场流动性合理充裕。在2018年连续四次定向降准的基础上，央行调整普惠金融定向降准标准并实施了两次降准。自2019年起，调整普惠金融定向降准小型和微型企业贷款考核标准，扩大普惠金融定向降准优惠政策的覆盖面；1月4日，宣布下调金融机构存款准备金率1个百分点，分两次实施，于1月15日和1月25日分别下调0.5个百分点，释放资金约1.5万亿元（考虑中期借贷便利操作等因素，净释放资金达8000亿元）；5月15日，对聚焦当地、服务县域的中小银行实行较低的存款准备金率，惠及约1000家农商行，释放资金约3000亿元。与此同时，央行综合运用常备借贷便利、中期借贷便利、定向中期借贷便利、再贷款、再贴现等货币政策工具，增强调节的灵活性和及时性，较好地支持了实体经济。上半年，社会融资规模新增13.23万亿元，比去年同期增加3.18万亿元；6月末，广义货币（M2）同比增长8.5%，比上年同期高出0.5个百分点。

应该关注的几个问题

上半年，我国宏观经济在保持稳中有进的同时，也存在一些不足和隐患；金融服务实体经济的能力和效率虽有明显提升，但结构性问题仍然存在。

第一，宏观杠杆率重现上升趋势。国家金融与发展实验室发布的报告显示，实体经济部门一季度杠杆率大幅上升5.1个百分点，达到历史最高水平；二季度宏观杠杆率继续上涨0.7个百分点，从248.8%升至249.5%。虽然过快增长已经得到控制，整体债务水平基本稳定，但杠杆率仍然处于上升势头。其中，居民部门杠杆率持续上升，从2018年末的53.2%增加到2019年第二季度的55.3%，半年累计上升2.1个百分点。

第二，金融数据“低基数”效应。2018年上半年非标融资的大幅度萎缩，拉低了同期社会融资规模增速和M2增速，造成了低基数效应。这是今年上半年社融增速回升的重要原因，也是今年二季度M2同比增速连续3个月维持在8.5%的主要原因。因此，上半年社融和M2增速回升，源于低基数上叠加财政支出增加、地方政府专项债发行加快等多重因素，并不代表实体经济企稳，对此应该保持清醒。

第三，信贷结构问题较为突出。从期限上看，企业中长期贷款占比下降。今年上半年人民币贷款新增9.67万亿元，同比多增6440亿元，但主要来源于短期贷款和票据融资，而企业中长期贷款新增3.48万亿元，同比少增2400亿元。企业中长期贷款增长乏力，表明企业信心尚待恢复，金融机构风险偏好仍然较低。从行业上看，近年来制造业贷款占比有所下降，表明金融对重点领域的支持仍需加强。

以LPR为核心的改革

8月17日，央行决定改革完善LPR形成机制。8月20日起，全国银行间同业拆借中心每月20日公布LPR，作为银行发放贷款的主要参考和定价基准。

从国际经验看，美国、日本、印度等经济体都曾建立起类似的贷款基础利率的报价机制，作为金融机构贷款利率定价的重要参考。但在我国，贷款基础利率自2013年10月推出以来，对商业银行影响十分有限。所以，央行将LPR更名为“贷款市场报价利率”，并从三个方面进行优化：一是报价期限上，在原来1年期贷款基础上，增加5年期以上贷款的报价；二是报价银行上，在原来10家银行的基础上，增加城商行、农商行、外资行与民营银行各两家；三是报价方式上，明确为在公开市场操作利率（主要是1年期中期借贷便利利率）上加点报价。改革完善之后，LPR期限品种更完整，报价银行更具有代表性，而且与市场利率关系更为紧密，更具有代表性和灵活性。

因此，新的LPR将可能实现三个方面的目的。一是取代贷款基准利率成为贷款定价的主要参考。尽管央行尚未取消贷款基准利率，但已经明确要求新发放的贷款主要参考LPR，浮动利率贷款以LPR为定价基准。二是进一步疏通货币政策传导机制。贷款利率与LPR挂钩，LPR与公开市场操作利率挂钩，政策利率变化将及时传导到贷款利率。三是有望引导贷款实际利率下行。在流动性充裕的情况下，如果政策利率下行，LPR随之下行，贷款利率有望下降，从而降低企业融资成本。

为此，央行设定“358”目标，即：今年9月，全国性银行业金融机构新发放贷款中，将LPR作为定价基准的比例不低于30%；四季度，不低于50%；2020年一季度起，不低于80%。改革完善LPR是利率“两轨合一轨”工作的重要一步，是利率市场化改革的关键一环，有助于提升货币政策传导效果，提高金融资源配置效率。通过此次改革完善，LPR形成机制更加科学合理，新的LPR成为贷款定价的锚，对我国金融市场有着重大和深远的影响。

8月25日，央行对个人住房贷款利率定价机制进行调整，将房贷利率定价基准由基准利率转换为LPR。但与一般贷款不同的是，房贷利率实行“下限管理”。这主要是在流动性合理充裕、市场利率下行的情况下，坚守“房住不炒”的定位，特别是“不将房地产作为短期刺激经济的手段”，同时也有助于控制上升较快的居民部门杠杆率。

总结与展望

未来一段时间，内外部形势更加复杂，不确定性增强。而主要经济体货币政策从分化走向趋同，特别是美国开始降息，为我国货币政策调整提供相对宽松的外部环境。下半年，我国货币政策应在稳增长、防风险、调结构等多种目标中寻求平衡，更好地稳金融、稳就业、稳预期。

首先，稳健仍是货币政策主基调。高杠杆是宏观经济和金融脆弱性的总根源，必须坚持以供给侧结构性改革为主线不动摇，继续实施结构性去杠杆。因此，在宏观杠杆率重现上升趋势的情况下，货币政策应保持定力，坚持稳健，坚决不搞大水漫灌，继续引导金融资源从低效领域退出，推动经济结构转型升级。

其次，预调微调力度将有所加大。坚持“以我为主”，综合运用各种货币政策工具，采取不同价格、数量、期限的组合，以价格型为主，实施适时适度调节——“适时”，根据经济增长、物价趋势等内外部因素变化，来进行更为灵活的调节；“适度”，则意味着虽然调节会更多、频率更大，但幅度不会太大。

再次，更突出结构性调节功能。LPR影响新增贷款，存量贷款的定价基准仍是基准利率，短期内存贷款基准利率不会取消，降准降息仍在货币政策工具箱，但更突出结构性、市场化调节功能。如基于“三档、两优”存款准备金政策框架，实施定向降准；通过调降公开市场操作利率影响LPR，引导市场利率下行。

最后，改善货币政策传导机制。以改革完善LPR形成机制为核心，并加大对金融机构的正向激励，进一步疏通货币政策传导机制，使流动性能够更有效率地注入到实体企业，实现从“宽货币”向“宽信用”转变。要进一步完善尽职免责和容错纠错机制，打消金融机构基层组织和从业人员服务民营和小微企业的顾虑。

当然，推出新的LPR只是利率并轨工作的第一步。在平稳过渡的基础上，实现对存量贷款定价基准的转换，或将成为下一步努力方向。同时，继续稳妥地推进和深化存款利率市场化。毫无疑问，面对复杂多变的国内外政治经济形势，“恃人不如自恃”，最重要的是把我们自己的事情做好，不断增强应对外部风险和保持发展稳定的能力。

（作者系新网银行首席研究员、国家金融与发展实验室特聘研究员）

来源: 金融时报

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