创业板“曲线借壳”频现 现金收购成趋势

来源: 南方网   

12月7日晚，一则公告在市场掀起轩然大波，创业板公司万福生科（300268.SZ）高调宣布，联想控股将成为公司实际控制人。

此前，万福生科因为欺诈上市被证监会立案调查，一度处在退市边缘，如今却傍上了联想这棵大树，毋庸置疑，若能成功必然咸鱼翻生，上演股市版的“灰姑娘”。

不过，相较于联想控股接手的现实，市场更为关注其下一步的资本运作，在《上市公司重大资产重组管理办法》重新修订，限壳令越来越严的情况下，万福生科将如何成功实现曲线借壳。

曲线借壳路径

事实上，万福生科2014年底就曾发生过一次实际控制人变更。桃源湘晖以司法划转的方式，借道以股抵债，绕开了限壳令。后来，其通过资产转让、政府补贴、债务豁免等手段，一度让万福生科扭亏复活。

而这一次，联想控股的入主方式又与前次有所不同，这次桃源湘晖暂时并未转让股权，而用了“表决权委托”的方式，通俗地讲，目前严格来说只是“租壳”而不是借壳。

“但联想控股入主万福生科肯定不是单纯买上市公司股权这么简单，后面必然跟着资产重组，大概率会注入联想旗下业务，有借壳擦边球之嫌。”一位投行人士对记者表示。

众所周知，创业板严令禁止借壳。最早在2013年11月，证监会发布的《关于在借壳上市审核中严格执行首次公开发行股票上市标准的通知》中就已明确，且在次年上市公司并购重组文件里又再度重申了这一原则。近年来，监管层对创业板的借壳、炒壳限制一直没有放松，但现实中，创业板公司通过各种方式规避限令实现借壳的案例却频频出现，规避借壳的手段也与时俱进，越来越多“量身打造”。

根据上市公司重组相关管理规定，构成借壳上市需满足两个条件：一是上市公司实际控制权发生变更；二是上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上。

目前来看，创业板曲线借壳案例中出现较多的方式是打上述两个条件的擦边球，即只达到两个条件中的一项，或从长计议“分步走”。

上海某上市券商保荐公司投行人士向21世纪经济报道记者介绍，目前投行运作创业板公司借壳上市首选的“分步走”办法，即先拿到实际控制权，再分时分步装入资产，行不通再选其他办法。如今年7月中旬完成实际控制权变更的华仁药业（300110.SZ），原实际控制人华仁世纪集团将部分股权协议转让给了永裕恒丰投资和永裕恒丰管理，随之，后两者的实际控制人周希俭就成为了上市公司的实际控制人，其采用的曲线借壳办法就是将资产分期打包，逐步注入上市公司。

神雾环保（300156.SZ）也是这样，当时神雾集团全资子公司取得了原天立环保控股权，紧接着对原公司名称和经营范围做了变更，并在半年后启动了重组计划。

“目前看，联想控股下一步的资本运作步骤还不明朗，但现在实际控制人已发生了变更，那么，要想规避借壳要么注入不达100%的小资产，但这样做对股价起不到提振作用；要么就是现金收购或现金收购配套融资。”上述投行人士表示。

现金收购渐兴

值得关注的是，今年证监会对《重大资产重组管理办法》进行了修订，提出的5个100%指标，不仅有资产总额，还有资产净额、营业收入、净利润、股份等，打乱了很多欲曲线借壳上市的创业板公司节奏，南通锻压（300280.SZ）最终重组未通过就与该新规出台有关。

为了避开这项更加严苛的新规，当时不少意图曲线借壳的上市公司，或是终止了重组事项或是赶快重新设定方案。

12月6日，富春通信（300299.SZ）发布了《重大资产重组草案》，宣布公司拟斥资8.8亿元收购摩奇卡卡100%股权。对比之前的方案，一大变化是购买资产从“现金+增发股份”的方式变更为全部以现金支付，不新增股份发行，并取消了募集配套资金。

“此举目的主要是确保重组成功，纯现金收购不需证监会审批，只需交易所和股东大会审批，这就大大增加了收购的成功概率和加快购买资产的进程，也为后续资本运作腾出时间。”上海投行人士柴伟分析。

“当然，纯现金收购对上市公司会带来很大的资金压力。因此，现在借壳上市的资本运作重点会放在筹措资金上。富春通信是想通过交易对价分期付款、标的公司回购股份、大股东无偿借款给上市公司等手段来筹集资金。还有的公司会采取非公开发行加现金收购结合的方式，如果大股东实力雄厚，通过借款方式也可，再有一条路径是设立并购基金从外部融资。”柴伟表示。

“这里有一点还要注意，就是在交易所和股东大会层面，会格外关注重组之后，股价大涨，标的公司、控股股东等会不会套现闪人。因此需将标的公司与上市公司的利益进行深度捆绑，这也是达成重组的重要条件。”柴伟说。

其实，不仅是创业板，主板、中小板类借壳公司目前也多采取这样的方式，如星期六（002291.SZ）日前刚刚公布终止定增及支付现金及购买资产，由发行股份收购方式改为通过现金收购的方式购买时尚锋迅和北京时欣的控股权。

12月6日晚间，宏图高科（600122.SH）也发布了一份终止发行股份购买资产事项公告，终止了原本试图通过发行股份购买匡时国际100%股权的方案，改为用22亿元现金购买。

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