上市即破发：可转债无风险打新成历史 溢价率普遍压缩

来源: 第一财经   

金评媒（http://www.jpm.cn）编者按：久立特材发行的转债“久立转2”上市首日一度跌破发行价，这是信用申购以来第一只上市即跌破发行价的可转债，转债“无风险”打新自此成为历史。

第一财经记者梳理发现，截至12月1日收盘，洪涛转债、海印转债、模塑转债等10只可转债均跌破了发行价。

中信证券固定收益分析师余经纬对第一财经记者表示，转债破发的背后，是正股走势的疲软和转股溢价率的压缩双重因素导致。他认为，正股悲观预期、打新账户的抛售、新发可转债带来的替代效应以及机构入场的力量不足都是溢价率压缩的重要原因。

“无风险”打新成历史

12月1日，久立特材（002318.SH）发行的第二只可转债“久立转2”正式上市，小幅高开后迅速下探，盘中一度跌破发行价至99.68元，随后一直在票面价格附近波动，最终收盘价报100.04元。

可转债申购方式改为信用申购以来，投资者打新热情激增，信用申购以来最早发行的雨虹转债、林洋转债等上市价均达到了120元，转债打新似乎成了“无风险”收益。而12月以来，转债上市价格却一路走低，转债打新收益也在不断下滑。济川转债上市首日收盘价仅为101.75。而随着“久立转2”盘中破发，可转债信用申购以来的“无风险”打新也正式成为历史。

第一财经记者梳理发现，不只是久立转2，截至12月1日收盘，洪涛转债、海印转债、模塑转债等可转债10只可转债收在发行价下方。

余经纬在接受第一财经记者采访时表示，可转债价格可以从两个维度来看，一是转股的平价价值，二是转股溢价率，转债价格即为转股价值乘“1+转股溢价率”。

余经纬表示，过去的一个月以来，在大盘连续下挫的情况下，正股股价也普遍面临调整，以的“久立转2”为例，从发行到上市期间，正股股价下挫了近5%，这也是“久立转2”盘中破发的重要原因。记者注意到，目前已经破发的10只转债中，转股价值普遍偏低，海印转债、江南转债、航信转债、洪涛转债的转股价值均低于65。

“对于一些老券来说，转股价值之前就已经很低了，而这些转债最近才纷纷破发的直接原因则是溢价率的压缩。”余经纬分析称，对于市场普遍关注的偏股型和平衡型个券，最近一个月以来，转股溢价率已经从15%左右普遍压缩到了7%到8%之间。

溢价率近乎腰斩

余经纬表示，转股溢价率“腰斩”背后存在多重原因。

一方面，随着股债市场的双重调整，市场悲观情绪蔓延。11月中旬以来，上证指数从3450.5点回落到3317.62点，已经累计下跌了132.88点；而债券市场也在11月经历了又一波调整，十年国债一度升至4%一线，在11月底，国开债利率更是一度攀升至5%之高。

另一方面，随着转债发行提速，可转债的替代效应已经有所显现。

“其实就和股票一样，新股发得多了，老股的股价自然会下跌。”余经纬表示，随着转债市场容量的不断增大，转债的替代效应正在不断显现，造成溢价率有所压缩。此前有一些转债由于是行业首只，存在一定的稀缺性，因此溢价率偏高，而随着供给的提升这些存量转债就会受到一定的冲击。

以国君转债为例，近期转股溢价率从15%压缩至10%。而近日，长江证券、东方财富两只转债也已经陆续过会即将开启发行。

余经纬表示，可转债溢价率的压缩其实是转债市场扩容带来的必然结果和必经之路，只是当前的节奏可能略超出市场的预期。

市场供需生变

余经纬还分析到，在当前时点，转债的供需关系正在悄然发生变化。除了转债替代效应，打新账户的抛售、市场资金供给不足等多重因素也带来供需关系变化。

记者注意到，此前的多只转债都是上市首日价格普遍较高，而在此后的几个交易日连续下跌。而12月以来，转债上市价格明显较此前有所下跌。余经纬认为，这与市场对大股东抛售的预期密不可分。由于转债配售时会对原股东优先配售，由于大股东潜在抛压比较大，对上市价格造成了一定影响。

“即使大股东不抛售，大家的预期已经形成了，所以市场需求也不会很高，溢价率就会明显下降，这也是一个明显的负反馈现象。”余经纬称。

余经纬还分析到，除了大股东的抛售，机构投资者二级市场上参与的意愿和能力也有所下降。一方面，年底流动性整体呈现紧平衡；四季度以来，债券基金面临着一定的赎回，可转债作为流动性较好的资产，自然会受到一定的冲击。与此同时，新发的债券基金和转债基金又很难对转债价格形成有效支撑。

“目前新发的转债基金规模有限，另外公募基金都有六个月的建仓期，基金经理通常会选择最好的时机建仓，而赎回就会立刻影响市场价格。”余经纬分析称，需求和供给之间存在的是周期不匹配，而非供需不平衡，随着转债价格的调整到位，入场的资金也会逐渐增加。

在当前节点上，一些可转债的波动正在不断增大。余经纬认为，转债的投资风险和收益都是相匹配的，现在可能有很多机构尤其是固收类投资账户，即使看到了潜在的高收益，但是账户性质决定了其并不能参与这类转债的投资。

在市场情绪偏悲观、转债价格面临剧烈波动的情况下，二级市场机构入场配置的力量并不充足。而随着打新收益的不断压缩，散户参与打新的意愿是否也会受到打压？

对此，余经纬认为，散户参与转债投资主要是为了打新的收益，未来打新收益大概率会较此前下降，可能会有一些人会退出市场，而申购账户下降则会使中签率有所抬升，在这样的动态调整下，未来参与打新的散户力量会逐渐趋于平衡。

（编辑：郑惠敏）

来源: 第一财经

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