债务高增长，中国能否避免金融危机？

来源: FT中文网   

金评媒（https://www.jpm.cn） 编者按：广泛的国际指标并非没有借鉴意义，相反，这其实为中国敲响了警钟，在吸取历次全球危机各国经验的背景下，短期手段有效但只是暂缓危机的方式，唯有尽快推动各项供给侧改革，特别是国有企业改革、土地改革、财税改革等深层次的改革，才能从更为长远的角度化解危机。

沈建光：穆迪宣布将中国评级降低，独特的中国模式是否可以持续？广泛的国际指标并非没有借鉴意义，相反这其实为中国敲响了警钟。

当时，泰国放弃盯住美元制度得到了IMF的赞许，但其后泰国汇率市场的动荡之剧烈却远远超出预期，泰铢一路下跌60%，银行挤兑，流动资金紧张，股市大跌，导致泰国经济陷入严重衰退。而中国决策层吸取了这一教训，及时出手，避免了货币政策的大幅贬值，如今美元升值态势扭转，人民币企稳回升，资金外流态势也得到了环境。

此外，亚洲金融危机之前，IMF一直提倡资本项目的完全可兑换，而危机之后，IMF通过对危机的反思，提出了资本项目基本可兑换的目标。而中国央行一直表示，推动人民币国际化的改革进程中可能出现的资本外流担忧，可以对短期资本流动和外债进行宏观审慎管理；比如对短期投机性资本管理包括托宾税、资本增值税、无息准备金、印花税。对待外债，可以有外汇头寸限制、期限管理、风险比例管理和信息披露等措施。甚至，在应急情况下临时性外汇管制措施。

而今年年初，外储跌破3万亿美元之时，市场再度恐慌，保汇率与保外储的争论日益盛行，其后央行采取了诸多资本管制措施，抵御资本外流，甚至遭到人民币国际化倒退的质疑。但如今人民币企稳，资本外流压力缓解，央行再度推出债券通等重拾人民币国际化进程，这些操作实则体现了对亚洲金融危机提倡资本项目完全可兑换教训的总结。

日本泡沫危机破灭的教训：避免政府强势刺破泡沫

上个世纪九十年代，日本泡沫经济破灭成为了日本进入失去的三十年的导火索。如今中国房地产泡沫同样值得担忧。例如，在今年3月北京召开的中国发展高层论坛上，野村证券董事长古贺信行便提到中日房地产泡沫的相似之处，甚至认为，由于中国影子银行贷款没有充分写入资产负债表，中国居民对政府为国有银行金融风险背书有充分预期，以及中国汇率制度与资本管制等方面都与日本不同，一旦出现问题，可能给中国带来比日本当时更大的冲击。

而在笔者文章《日本的泡沫教训是否适合中国？》中，笔者便提到，中日泡沫的诸多不同之处，如当前中国城镇化水平低于日本，中国没有像日本经历“广场协议”之后大幅贬值，也未像日本一样出现大规模产业外移的现象。更重要的是中国政府似乎在对待房地产泡沫的态度上吸取了日本泡沫经济的教训，并未采取类似于日本强势加息，主动刺破泡沫的做法，而是在泡沫积聚的背景下，先通过行政手段打压房价持续上涨的势头，但避免刺破泡沫，而后通过收入水平提升与基本面的改善，换来房地产市场的短暂平稳，没有出现危机。

中国如何守住金融安全底线？

沈建光：中国去杠杆与供给侧改革迎来了很好的机遇期，中国需坚持这一基调，拨出累积多年的高杠杆高负债毒瘤。

美国次贷危机的教训：不放弃雷曼式救助

2008年全球金融危机的影响是深远的，直至今日，全球经济与金融市场也并未完全从危机之中恢复。总结金融危机的文献汗牛充栋，其中有一种观点认为，如果美联储当时能否在雷曼倒闭之前采取类似于后期对花旗、美林、AIG等金融机构的救助，金融危机也许并不会严重至此。

回到中国，很难想象中国政府会允许雷曼时刻的出现。而相反，刚性兑付导致的金融市场扭曲则一直是中国迄今为止面临的重要挑战。中国模式的好处是避免了短期内危机的发生，但风险是加大了道德风险，而如何在二者之间平衡一直是考验各国央行与监管者面临的操作难点。

金融危机之后，全球金融监管新变化是更加强调宏观审慎框架，而在此基础上，中国也在今年外部环境好转，如资本大规模外流压力下降、中美贸易战风险降低的背景下，加快了对影子银行的清理工作。

综上，笔者认为，中国似乎确实在企业债务确指标、房地产价格指标、信贷增速指标等方面处于国际上的警戒值，但在实践操作，中国又不断地通过吸收全球金融危机的教训，使得短期看来，中国并未出现国际社会对中国式危机的预言，也为海外投资者一直困扰的“中国何以避免金融危机之谜”提供一些合理解释。

然而，笔者更为关心的是，独特的中国模式是否可以持续？在笔者看来，广泛的国际指标并非没有借鉴意义，相反，这其实为中国敲响了警钟，在吸取历次全球危机各国经验的背景下，短期手段有效但只是暂缓危机的方式，唯有尽快推动各项供给侧改革，特别是国有企业改革、土地改革、财税改革等深层次的改革，才能从更为长远的角度化解危机。

(编辑：田跃清)

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天乐

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