抢现金，降负债 开发商准备过冬棉衣

来源: 第一财经APP 张歆晨 罗韬 陈淑贞   

金评媒（https://www.jpm.cn）编者按：当前房地产市场并购谈判暗潮汹涌，有的企业为了剥离不良资产，有的企业因为资金兑付压力加大，有的企业是为了调整市场布局。

刚刚过去的8月，当大多数房地产上市公司盘点上半年绩效、成功收割前两年的果实之际，潜藏在市场深处的变化早已缓慢滋长。

中指院数据显示，2017年8月监测的主要城市成交面积环比上升7.24%，近五成城市环比上升，同比则下降20.64%。进入8月，多举措保障“住有所居”，代表城市楼市成交陆续降温，楼市整体成交同比下降，各级城市同比均出现不同程度下降。截至2017年8月末，中指监测的包含北上广深在内的42个主要城市库存总量环比下降2.0%。

较早前的国家统计局数据则显示，2017年1～7月，全国商品房销售面积为86351万平方米，同比增长14.0%，增幅较2017年1～6月收窄2.1个百分点;销售额为68461亿元，同比增长18.9%，较2017年1～6月收窄2.6个百分点。随着政策力度的加大以及范围的扩张，商品房销售面积及销售额同比增幅有所收窄。

从各地的楼市数据上看，不少城市也呈现温和降温的走势，房价单边上涨的火热格局不再，换来市场的冷静和观望。不过，国内房地产行业多数人士预计，未来中国商品房年销售金额会维持在10万亿水平，这意味着，机会犹存。然而，在更为激烈的竞争格局和更为严格的市场监管之下，房地产企业依赖杠杆扩张弯道超车的惯用手段，也将面临极为严酷的考验。

日前，万科(000002.SZ)新上任的董事长郁亮在公司中期业绩发布会上表示：调控会带来房地产行业长期健康发展，但中短期内需要安全过冬。

业绩过去时

上半年，房地产企业交出的成绩单颇为喜人。中原地产日前统计显示，截至8月27日，78家A股上市房地产公司中期业绩合计营收2940.7亿，净利润达到了341.3亿，净利润率达到了11.6%，相比2016年上半年同期这78家房企的净利率9.8%，上涨了接近2个百分点。同期，A股上市公司平均净利润率2014年为9.6%，2015年为8.3%，而2016年为8.2%，已经连续3年没有超过10%。

港股地产公司的中期业绩更是让市场刮目，尤其部分规模效应较显著的大公司，都获得上市以来最高的经营绩效。

恒大地产(03333.HK)中期业绩显示，毛利较去年同期上升171.7%至673亿元，主要因为2016年同期已交付物业面积增长83.8%。毛利率为35.8%，较2016年同期上升7.5个百分点。恒大期内实现净利润231.3亿元，较去年同期上涨224.4%;股东应占利润188.3亿元，较去年同期上涨832.2%。报告期内，恒大核心业务利润为273.0亿元，核心业务利润率为14.5%。

市场占有率暂居第一的碧桂园(02007.HK)也获得不错增长，该集团在2017年上半年实现总收入达到777.4亿元，毛利约为171亿元，股东应占净利约为75亿元，同比分别增长约35.5%、42.1%和39.2%。

近两年势头颇猛的融创中国(01918.HK)股东应占溢利增长16倍。数据显示，该集团上半年实现营业收入133.3亿元，同比增长26%，权益收入241.92亿，同比增长58.9%，毛利26.16亿，增长了86%。溢利16.14亿，同比大涨1469.7%，公司拥有人应占溢利13亿，同比大涨1683.4%。

整体而言，由于去年国内房地产行情火爆价量齐升，A股和H股大部分上市房企交出了好看的2017年中期报表，一是合同销售额继续上涨，二是利润率在前两年的基础上有所回升。考虑到行业特殊的结算制度，预计这一绩效的提升趋势将延续到今年底甚至2018年。

中原地产首席分析师张大伟认为，因为过去2年多的楼市火爆，2017年房企将迎接历史上销售业绩与利润上涨最迅速的一年。从上半年的财报数据看，大部分主营业务是房地产的企业收获颇丰，主要原因是由于2015、2016 年的销售火爆，市场主要房企可结算货值充沛，业绩较为稳健。从已经公布业绩预告的房企来看，预亏的均为转型或者中小型房企，主要业务依然是房地产的房企业绩为正增长。

但今年以来，房价上涨趋势放缓，部分城市价格呈现缓慢阴跌走势，以市场较为敏感的深圳为例，该市8月初披露了上月新房成交数据，显示7月新房成交均价54446元/平方米，环比下跌0.08%，同比下跌4.01%。据悉，这是深圳新一轮调控以来连续10个月成交均价下滑，房价较最高峰时每平方米下降了约7000元。

同时，加上钢筋水泥等重要原材料成本则持续上扬，房地产行业未来的利润空间再临考验。

长线看好

在披露中期业绩之际，多数企业长线看好市场发展，并相应制定了增长策略。

作为行业规模第一的碧桂园，主动上调了年度销售目标至5000亿。上半年，该集团实现合同销售约2889亿元，同比增长131%，一举登上国内房地产企业销售榜榜首。

克而瑞监控数据显示，今年前8个月，碧桂园的销售金额是3794亿元、万科是3530亿元、恒大是3218.5亿元。虽然以万科、恒大为代表的大公司已经不再强调规模，但行业预计，今年不止一家房企销售额突破5000亿。

更值得关注的是，处于行业中游的公司，依然对规模充满激情，阳光城、泰禾等闽系公司仍然强调快速奔跑，泰禾上半年销售尚不达500亿，但却喊出了3000亿的目标。

虽然国内多数城市处于新一轮调控周期中，但中国城镇化的进程，依然给了这些企业足够的信心。“中国城镇化还没有结束，房地产至少还有十年黄金期。”禹洲地产董事长林龙安此前曾告诉记者。

龙湖地产CEO邵明晓表示，未来中国的场景，就是十纵十横的高铁，还有城市内的网格化的地铁布局，很多城市包括大城市比如像武汉这些，甚至济南都把地铁规划到500公里以上，就是这种大交通的改变，未来这个场景会加速呈现。而这种交通的改变带来了人口的重新集聚。人口重新集聚，高层级城市肯定会朝着一些中心城市走。那么中心城市有些时候由于这种通勤的速度的改变，也会朝周边外溢。“核心城市对人口的吸附能力还在加强，房地产还有很多机会。”邵明晓指出。

更为重要的是，行业分化的格局，让大公司看到了集中度提升给自己带来的机会。万科中期业绩发布会上，短短一个小时内，郁亮数次自比作“农民”，因为农民抗压力最强。“不管行业怎么变化，我们只要把自己的事做好……当好农民种好地。”

作为精细化管理的典范，中海(00688.HK)也在业绩为王的基础上，提出了新的规模诉求。今年上半年，中海销售金额为1273.2亿港元，同比上升33.7%，规模上暂时落后于碧、万、恒。但净利润方面，中海依然名列前茅，上升25.2%至216.5亿港元。

利润总额=利润率×规模。规模是基数，利润率会有天花板，要想利润总盘子有所增加，规模的拓展是必经之路。中海主席兼行政总裁颜建国表示：“(公司)追求规模与效益的均衡发展，规模必须服从效益的发展，没有效益的生意我们不会去做。”

短期看淡

不过，房地产市场的短期压力仍不容马虎。郁亮称，“调控虽有压力，但会带来行业长期健康发展。”但中短期内，行业需要安全过冬。

绿城中国执行总裁曹舟南在该公司业绩报告会上拉响预警，称“中国内地房地产市场正兵临城下”。曹舟南预计：大概至明年年初房价将往下走，通过土地增值获得红利的模式已经失去了效用，而未来两三年是房地产行业最棘手、复杂、难受的时期，再之后则有机会。

上半年，绿城中国净利润为人民币12.70亿元，较2016年上半年的人民币8.13亿元增长56.2%;股东应占利润约人民币12.29亿元，较去年同期增长103.5%。每股基本盈利人民币0.46元，较去年同期的每股人民币0.20元大幅上升130%。

值得关注的是，曹舟南强调，“抛开有质量的增长而追求规模是很危险的”，因此绿城中国正在由“开发商”向“服务商”转型，同时进一步让资产变轻。

“尽管还有部分房企坚守自己心理预期的房价，但是到了下半年，市场下行的趋势已经导致部分房企撑不住了，开始主动放弃‘底线’，适应政府的指导价格措施积极跑量。预计四季度至明年年初，出于回款目标压力、资金兑付压力等因素，更多的房企会放低自己的价格‘底线’，寻求‘降价’，甚至有的企业会因为资金兑付压力而主动降价。”同策咨询研究总监张宏伟说。

事实上，核心一二线城市二手房市场也进入观望状态，买卖双方进入新一轮的市场博弈。由于置换房屋的需要，二手房上家挂牌价格开始松动了，部分下家买房也进入观望状态，进而影响新房市场。

同时，当前房地产市场并购谈判暗潮汹涌，有的企业为了剥离不良资产，有的企业因为资金兑付压力加大，有的企业是为了调整市场布局。同时，值得关注的是，在资本市场环境大幅收紧，销售渠道回笼资金遭遇政策变化而处于瓶颈的下半年，市场透露出的房企资金兑付压力越来越大，这也就意味着下半年势必成为楼市深度调整的阶段。

此外，目前房地产行业融资成本和难度也在逐渐增加。中原地产研究中心统计数据显示，2017年房企融资数据继续低迷，合计包括私募债、公司债、中期票据等(不包括股权融资)的融资仅2238.97亿，而2016年前7月同期发行融资额度高达7923.7亿，同比减少幅度达到了71.7%。2017年7月单月房企融资金额为467亿，而2016年7月同期房企的融资金额为1187.8亿，月度同比跌幅为61%。

张大伟表示，从各地楼市调控看，预计房企的资金还会受到继续的压力，这种情况下，发债等渠道还有可能继续收紧，对房企来说，未来6~9个月很可能会面临越来越大的资金问题，所以也要求房企加快销售回笼资金。

协纵策略管理集团联合创始人黄立冲对第一财经表示，企业普遍已感受到国内资金池的紧缩，不管目前是否缺钱，为了屯粮过冬，有条件发债的房企都在发债。

但实际上，随着境内去杠杆、境外美元进入加息通道，房企融资环境面临进一步收紧的压力，企业过去依赖的发行公司债、定增等传统融资模式受限。房企也在拓展更多融资渠道，例如成立ABS计划或产业基金等形式，去补充企业的流动性。

7月中旬，碧桂园趁市场利率较低、美元汇率走低的时间窗口，宣布发行6亿美元于2022年到期、票面利率4.75%之优先票据，并同期赎回2019年到期、票面利率为7.875%的优先票据，从而达到债务以短换长、利率下浮的目的。

缩表降负

房企获得流动性资金的主要途径有销售回款和企业融资两种，除了在资本市场上融资外，也有房企在酝酿促销回笼资金。一位房地产从业人员透露，他所在的公司大部分货量集中在第四季度，这意味着公司年底冲刺业绩的压力十分大。

事实上，不少较有预见性的企业早在上半年就开始了抢跑出货回笼现金的营销策略。数据显示，截至6月末，碧桂园公司账面拥有可动用现金余额1201.3亿，同比增长超过130%，较上年末的964.9亿增长近25%;中海账上趴着1195亿港元现金，净负债率是16.1%;融创拥有现金余额924.09亿元，较2016年底的698亿元增长约32.4%;恒大更披露现金余额超过3000亿……

虽然各家公司均宣称对市场前景保持乐观，但从实际行动来看，集体开始了手握现金过冬的准备。更值得关注的是，已经连续放大杠杆急速狂奔的房地产行业，首次一致性提出“降杠杆”的诉求。

数据显示，万科、中海等经营风格稳健的公司，净负债水平已经降至历史低位，中海截至6月底的净负债比率为16.1%，万科为19.61%。日益追逐规模的碧桂园也保持了较好的财务弹性，截至2017年6月30日，碧桂园净借贷比率为37.8%，同比下降24.8个百分点。

与此同时，杠杆较高的公司，则喊出了三年大降负债的目标。上半年，恒大净负债水平下降大半，从去年同期的432%降低至240%，但依然处于行业较高水平。

为此，该公司董事局副主席、总裁夏海钧在业绩发布会上透露，恒大决定由“规模型”发展战略向“规模+效益型”发展战略转变，“即在保持适度规模的同时，更注重毛利率、净利润率、权益销售等效益指标”。即恒大未来降负债目标，到2018年6月末，净负债率力争由目前的240%降至140%左右;2019年6月末，净负债率力争降至100%左右;2020年6月末，净负债率力争降至70%左右;并争取未来净负债率长期维持在70%左右。

无独有偶，并购市场上十分彪悍的融创中国，也宣布暂停买地减少资本支出，并着力降低负债比率。融创称，考虑到公司规模已经达到理想水平，融创表示未来将致力于提升业绩增厚股东权益，从而使得净负债率2018年降到90%以内，2019年降到70%以内。

该集团执行董事兼行政总裁汪孟德表示，公司降低负债不是靠还债，而是靠回款之后资产的增加来实现，因为公司拥有未结转资源超过2000亿，这将给未来两年带来大量的利润，从而增厚股东权益，预计将净负债率下降至70%左右并不难。

通常情况下，当行业处于高速发展周期时，企业会放大财务杠杆;反之则降低杠杆。从房地产企业集体降杠杆的行为来看，国内房地产市场的前景并不乐观。

夏海钧表示，当前房地产已告别黄金时代，进入稳定发展时期，降负债既是企业自身战略转型的需要，也是对中央要求去杠杆、防风险的具体落实。

（编辑：郑惠敏）

来源: 第一财经APP 张歆晨 罗韬 陈淑贞

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