中国资管业进入大变局时代 多位一线人士道出背后深层逻辑

来源: 华尔街见闻 孙建楠   

金评媒（http://www.jpm.cn）编者按：资管新规发布以来，中国资产管理行业悄然进入变局时刻，同业理财、通道业务受到重拳整治。究竟哪些机构将受到严重波及？非标资产转为标准产品将引发哪些冲击波？

1月14日，由中国金融四十人论坛主办的第二届金家岭财富管理论坛举行，会上来自各大资管机构的人士对资管行业新走向展开激烈争论。

2017年11月17日，多部委联合发布《关于金融机构资产管理业务统一监管规制的指导意见（征求意见稿）》，中国资产管理行业进入变局时刻。

此后，政策层多次下发监管办法和通知，重拳整治同业理财、通道业务，突出“监管姓监”，重点定位防范处置金融风险，进一步拉开了资管行业风暴整治模式。

本次金家岭财富论坛上，多位参会人士对资管新规的冲击做出了解读，华尔街见闻将核心观点整理如下：

1、受冲击最大的是全国性股份制商业银行，其次是城商行，二者的银行业的理财资金占负债的比例最高。

2、大量非标资产是投入于战略性新兴产业、“一带一路”项目，以及地方的大型的基础设施。如果把它全部转为标准产品的话，不仅对银行难度比较大，对实体经济可能也会带来比较大的风险。

3、净值型产品有了估值就有了净值波动，可能左右客户申购和赎回行为，产生更频繁的申赎行为。因此，单只产品流动性管理会成为突出问题，作为产品管理人要比过去更加关注流动性风险的管理，这才是标与非标划分的意义。

4、非银行的社会融资总额当中很大一部分资金依然是通过银行体系出去的，变成了变相的间接融资。因此，资管新规就是要解决这个根本问题。

5、新规的直接效果就是去杠杆，原来通过资管、刚性兑付形成的理财池和通道要大量的去掉，原有的这种模式下所形成的信托管理规模将大幅下降。

张承惠（CF40资深研究员、国务院发展研究中心金融研究所研究员）

股份制银行和城商行受冲击最大

资管新规提出来金融机构开展资管业务不得承诺保本保收益，在兑付困难的时候也不能变化垫资兑付。但是从目前情况来看，限制保本理财有可能会导致银行理财规模出现下降，保本保收益的产品余额大概是3.75万亿规模，如果将近4万亿的资产全部取消保本保收益，会对银行产生比较大的流动性冲击。

受冲击最大的有可能是全国性的股份制商业银行，其次是城商行，二者的银行业的理财资金占负债的比例最高。

国有商业银行腾挪余地比较大，受到冲击相对比较小。此外，受冲击小的还有农村金融机构，本来就很少有理财业务，还有新设立的民营银行，也是由于种种的客观因素的限制，一直很难开展理财业务。

此外，大量非标资产是投入于战略性新兴产业、“一带一路”项目，以及地方的大型基础设施。如果把它全部转为标准产品的话，不仅对银行难度比较大，对实体经济可能也会带来比较大的风险。

鲁政委（CF40特邀成员、兴业银行首席经济学家）

标与非标划分的真正意义

讨论资管新规涉及一大核心问题：标与非标的划分。从净值要求的角度，非标资产本质上并不存在估值障碍，至少可以用参与成本法估值。

从净值型产品的角度，有了估值，就会有净值的波动，有净值的波动就可能左右客户的申购、赎回行为，从而对流动性管理提出了更高要求，这可能才是标与非标划分的意义。

最初划分表与非标主要是为了封堵信贷规模，现在已然不同于2013年8号文对表与非标的划分。信贷资产全部在非标里，即使是流动性非常好、交易活跃的票据，流动性不逊色于任何场内高流通性资产。过去一直长期争议，到底票据属不属于非标？很多地方监管部门说票据属于非标，这就说明了当时对表与非标划分就是为了限制票据规模。

而新规中强调的净值型产品带来的新问题是，有了估值就有了净值的波动，有净值波动就可能左右客户申购和赎回行为，产生更频繁的申赎行为。这意味着单只产品流动性的管理会成为突出问题，作为产品管理人要比过去更加关注流动性风险的管理，这才是标与非标划分的意义。

还有一点重要思考：资管新规中指出“标准化债券类资产是指在银行间市场、证券交易所市场等国务院和金融监督管理部门批准的交易市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的债权性资产······”如果“较高流动性”、“债权性资产”是必要条件，那么按照8号文那时的规定，是否只要是标准化的，就都具备“较高流动性”的要求？是否只要是“股权”，流动性就自动没有问题（比如未上市股权），就不存在划分的必要性？

此外，在非标与期限错配方面，银行理财本质上是一种定开基金或者封闭式基金，比照低评级债券在公募基金中的管理要求，允许一定非标存在于定开（预约赎回、保留紧急时刻控制最大赎回量）或封闭式的银行理财之中，或许并非完全不可能。

刘晓春（上海新金融研究院常务理事、浙商银行行长）

剑指间接融资问题

由于中国是一个以间接融资为主的市场，银行无论从规模、机构、人才、信用，都占有绝对的优势，投资人更愿意把银行作为受委托人。因此，社会融资风险依然集中在银行体系内，各类机构成为纯粹通道，投资管理的能力并没有提高。

中国社会融资总额，其中到底多少是真正直接融资，恐怕很难算出来，因为非银行的社会融资总额当中很大一部分资金依然是通过银行体系出去的，变成了变相的间接融资。因此，资管新规就是要解决这个根本问题。

陈继武（上海金融研究院常务理事、凯石基金董事长）

影响冲击波：去通道、去资金池、去委外

新规的直接效果就是去杠杆，原来通过资管、刚性兑付形成的理财池和通道要大量的去掉，原有的这种模式下所形成的信托管理规模将大幅下降。

还包括，券商理财70%-80%是通道业务，公募基金子公司、银行性的子公司中，有的基金上万亿，这些也会受到影响。很多公募基金属于银行的委托管理（委外），当资金池大幅缩小的时候，这个委外就不复存在。

此外，现在12万亿私募基金市场中，刨去5万亿一级市场PE，其他都是二级市场的私募基金，很多主要来自于银行委托管理。因此，资管新规将会产生一系列的调整：去通道、去资金池、资金池缩小、委外缩小，影响巨大。

管涛（CF40高级研究员）

用人民币对外投资风险未必低

汇率市场化是大势所趋，随着央行逐渐退出外汇市场常态干预，中国将走上贸易顺差、资本流出的国际收支平衡新格局，资本外流是新常态。

中国金融对外双向开放的潜力很大，资本流出并不等于人民币汇率必然贬值。境内配置海外资产的动力将增强，海外配置人民币资产的兴趣也会增加。

中国资管行业要做好支持境内机构和家庭资产的海外配置，但海外资产配置不能等同于炒外汇，要控制好汇率风险、利率风险。

用人民币对外投资，有利于减少汇率风险？个人认为，用人民币做进出口计价结算可以规避汇率风险，但是做对外投资不一定。比方说用人民币到美国买股票，肯定把人民币兑换成美元，仍然面临人民币和美元错位的汇率风险，这个汇率风险有对外投资负债错配的风险，这是天然要承担的，还包括信用风险。

（编辑：杨少康）

来源: 华尔街见闻 孙建楠

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