陆磊：风险是金融的永恒命题，但系统性风险都来源于道德风险

来源: 陆磊/清华金融评论   

金融是现代经济的核心。这一核心作用主要通过两条渠道体现：一是宏观渠道，货币、信贷和外汇政策对增长、物价、就业和国际收支的影响，主要体现在需求端；二是微观渠道，金融机构和金融市场配置金融资源的效率和效果，主要体现在供给侧。金融改革之所以复杂，就在于其必须在需求和供给两条线同时发力，往往错综交织。因此，改革开放40年中，金融业的改革开放是一项系统工程，涉及货币调控体系改革、外汇管理体系改革、金融市场制度设计、金融机构改革，及金融业对外开放等。但是从理论研究和政策制定角度出发，我们始终面临一个方法论的基本问题：作为现代经济的核心，金融改革是否存在一个牛鼻子？这决定了改革的操作取向，即是多条战线同时推进，还是存在一个一着棋活、全盘皆活的“题眼”。 

金融机构体系改革创新是全部金融改革的核心要义

金融的原始功能是配置资源，附带功能是风险管理。理论上，资源配置都具有跨期性，因而都存在风险，实践中，我国金融改革起点在于且仅在于要为经济发展提供不同于计划体制的资金来源，显然这属于资源配置。走过40年改革开放，我们发现一个基本事实：在发达与欠发达金融体系、市场经济国家与转型经济体之间，金融体系仍然存在显著差异性。但各国几乎有类似的货币当局、规则相同或相近的金融监管、层次近似的金融市场（货币市场、外汇市场、资本市场）、功能一致的金融工具和产品。那么，什么因素导致了差异？显然，微观主体——金融机构的差异决定了各个经济体金融体系的差异。

第一，体制传承决定了金融机构。改革开放前，与计划经济体制相适应，中国建立了高度集中的、单一的国家银行体制。1978年党的十一届三中全会开启了我国改革开放的历史序幕，金融改革开放提上日程：从陆续恢复或分设工农中建四大国有银行、设立全国或区域性股份制银行以及各类其他金融机构开始，到央行专门行使中央银行职能，再到1987年10月党的十三大提出我国社会主义有计划商品经济体制的运行机制是“国家调控市场、市场引导企业”，明确了金融体制改革的市场化方向；1993年党的十四届三中全会明确提出要在20世纪末初步建立起社会主义市场经济体制，并要求加快金融体制改革；以及1993年国务院《关于金融体制改革的决定》的出台，明确提出建立政策性金融与商业性金融分离，以商业银行为主体、多种金融机构并存的金融组织体系，强调了金融组织体系在金融改革的基础性作用。这些改革举措的成绩是显著的。2003年银行业和农村信用社改制造就了我国高达13%以上的银行业资本充足率和170%以上的拨备覆盖率，四大银行先后入列全球系统重要性银行，农村信用社从97.8%的机构资不抵债到资本充足率达到12%、累积盈利1.4万亿元。但传统体制遗留影响也是显著的。时至今日，中国金融业仍然面临法人治理变革，其中的关键问题是预算软约束和道德风险的残余；基于对系统性风险这不可承受之重的预期，“大而不倒”的问题始终存在并演化为机构竞相做大，且发展表外或资产管理业务导致影子银行风险突出；一放就乱、一收就死与负赢不负亏现象在金融创新、综合跨界经营和资本补充等领域普遍存在。现代金融市场环境下，上述现象依然困扰决策和监管层如何管理系统性风险，如何在巴塞尔协议等新框架下操作。因此，机构的运行特征决定了资源配置方式，这一领域的改革任务仍然十分艰巨。

第二，宏观面金融改革的有效性取决于金融机构运行方式。经济体制改革初期，曾存在价格改革为主还是企业改革为主的重大争论。作为定价机制改革，价格改革具有瞬时转轨特征，价格放开一朝一夕。但中国走渐进式改革路径，一个很重要的客观因素在于，企业作为价格信号接受者、市场价格制定者，是否具有自主活力和风险承担能力。这一规律决定了金融领域市场化改革首先是金融机构改革。1993年中国提出利率市场化改革构想，1996年6月起放开同业拆借利率上限，2000年起按照“先贷款后存款、先大额后小额、先外币后本币”的思路全面推进利率改革，2013年7月20日和2015年10月24日放开贷款利率下限和存款利率上限。价格只有对真正自负盈亏的市场主体才能完全发挥资源配置的引导作用，问题是，金融机构行为往往具有不完美性质，即利差要能够覆盖风险，否则就一定会导致资金内部循环。于是，问题自然演化为：一方面立足于支持实体经济的货币传导机制因风险溢价而效能不足；另一方面金融机构的顺周期操作，泡沫化现象在很多领域出现。因此，学习和引进现代宏观金融调控方式相对较为容易，但真正改革金融运行内在机理，金融机构现代化是无法绕过的环节，也是货币政策、金融监管是否有力有效的决定性因素。 

金融机构改革的必要条件是开放

一个值得深入思考的问题是，为什么40年间我国金融体系改革取得了历史性成就，实现了历史性变革，得到了世界范围的认可？其中固然有不懈探索，但更重要的是以开放促进改革。改革因意味着深刻的利益重组而会存在内生动力不足的问题，因此，开放就成为推动甚至倒逼改革的先决条件。开放促使了中国金融体系自身变革，走向与世界的融合。开放的基本含义有三点：一是引进规则，二是引进制度，三是引进竞争。

首先是规则。过去30年间中国积极引进国际金融业标准和准则，提高会计审计标准，实施巴塞尔资本协议Ⅱ、Ⅲ等国际金融监管标准和准则。总体按照市场规则和经济规律逐步引入并建立既符合我国国情，又体现市场原则的规律法律、制度规则、计量标准和实践准则。有了这套制度标准，改革的进程更加规范，更好地与国际接轨。以我国商业银行为例，拨备计提不足使得消化不良贷款能力较低，采用更高的会计准则和更高贷款分类标准，商业银行可自主进行不良贷款拨备，保障对损失类不良资产核销有较大自主权；通过实施巴Ⅱ和巴Ⅲ保证商业银行拥有较大空间应对金融风险。对于金融机构而言，作为高负债企业，其经营成败具有极强外部性，因而不仅要谋求自我发展，更要有充分自我约束，而资本充足率和偿付能力正是这种约束，即一定规模的资本金只能经营一定规模的业务量。

其次是制度。中国通过对外开放实现了全球范围内的产权融合和法人治理现代化，呈现中资机构向世界金融业“收敛”的基本趋势。改革初期，国有银行改革经历了艰难探索，从20世纪70年代末立足办成专业银行，到90年代初把政策性业务剥离给政策性银行，力求把国有银行办成真正商业银行，改革方向不可谓不明确，改革决心不可谓不坚决，改革举措不可谓不精准。然而事实证明，如不转变公司治理结构和经营机制，国有商业银行不可能成为真正意义上的商业银行。封闭的银行体系和旧体制机制仍然不断产生新的不良资产。在历经曲折，付出巨额改革成本后，我们意识到，开放可以引进制度，制度可以带来新生。整部金融改革史最伟大的篇章之一，是2003年至2006年中资银行引进境外机构投资者的战略决策，股权合作成为境外金融机构进入中国的新方式，推动了银行业快速变革，使中国银行业从问题金融机构演变为全球最具活力和影响力的市场主体。其中建行、中行、交行、工行先后引进境外战投并在境内外成功上市，是改革开放相互促进的成功案例。可以说，通过引进战略投资者，才有今天蓬勃发展的中国银行业。

第三是竞争。1994年中国颁布全面规范外资银行的第一部法规《中华人民共和国外资金融机构管理条例》规定了外资银行在华设立外商独资银行、中外合资银行和外国银行分行的市场准入条件和监管标准。这是引进竞争的开始，实际上，保险业是开放、竞争和繁荣的最佳实践，比其他金融行业提前两年全面对外开放。2003年年底，中国就取消了对外资非寿险公司在华设立机构形式的限制，并向外资非寿险公司开放所有业务。从2004年12月11日开始，中国根据加入世界贸易组织（WTO）的承诺全面放开保险业对外资的业务和地域限制，进一步取消了外资保险公司机构设立的地域限制，除有关法定保险业务外，进一步向外资参股或合资寿险公司开放了所有业务。除了对寿险公司有外资比例不超过50%及设立条件限制外，对外资没有其他限制，非寿险公司则除了设立条件以外，没有其他限制，法定再保险比例降为5%。2005年年底中国取消了法定分保政策，保险业商业化运行程度进一步提升。

当前的核心问题是金融机构在资源配置中的作用

当前金融改革从表面上看是防控系统性风险，促进金融服务实体经济，实质性问题是金融资源配置主体及其渠道。40年改革开放的基本经验和教训或可供未来的金融改革设计参考。

第一，货币是总闸门，但货币当局不是金融资源直接配置者。这是1979年以来的改革被反复证明的真理，但很容易在金融危机后过度赋予中央银行结构调整职能。实际上，中央银行可以在事前或事后纠正金融机构和金融市场的资源错配，但它绝非直接配置者。特别是，当我们较多考虑普惠金融、绿色金融等具有社会价值的问题时，激励应严格优先于政府直接配置金融资源，否则势必形成极高的道德风险。

第二，杠杆率是风险总源头，但解决杠杆问题应该更多地从机构的资本约束出发，发展直接融资机构。中国金融改革不缺资金来源，但缺乏正确的金融资源配置形式，否则必然是日益提高的负债率与快速膨胀的金融资产并存。降低杠杆率和提高金融服务实体经济效率必须依靠发展直接融资和股权投资机构，而不再依赖以银行业为主导的金融体系“增加总资产—追加资本金”的膨胀循环。在这个意义上，我们还需要更多地向全球金融市场开放，持续借鉴金融市场—金融机构—实体经济良性互动的得失成败，科学谋划下一阶段金融改革。

第三，风险是金融的永恒命题，单体风险永续存在，但系统性风险都来源于道德风险。的确，开放会因机构间资产负债连接促发跨境风险传染，开放也会因学习新业态形成新增风险。当前移动支付、网络信贷、区块链等金融科技快速引进导致了跨市场跨行业风险冲击。但从18世纪以来历次金融危机历史纵深看，金融危机源于系统性资源错配，全局性错配源于全行业道德风险蔓延。因此，在金融市场高度关联的今天，针对跨市场跨行业金融行为要有更清晰判断，既要建立宏观审慎制度框架控制系统性风险，也要避免从管理走向管制的体制复归。毕竟，金融配置资源效率很大程度决定了实体经济投入产出效率。这是“金融是现代经济的核心”的基本含义，也是检验一个经济体能否走向现代化、迈向中高端的重要标尺。

来源: 陆磊/清华金融评论

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