小米首日破发，新经济扎堆港股IPO的资本狂欢与估值倒挂

来源: 腾讯《棱镜》   

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小米上市拉开了香港新的一场资本市场狂欢的序幕。然而，这场盛宴也许并没有看上去那么美好，小米集团挂牌即破发。

年初以来，香港大多数投行，尤其是负责新经济板块的投行人士，大多数时间都在频繁往返内地与香港，谁也不愿在这一波扎堆赴港IPO的浪潮中被落下。

在部分香港金融圈人士看来，这些无法在A股完成上市的公司，若是不能抓住当下最后的港股上市窗口，“未来或许就很难有这种机会了”。

一位不愿具名的在港投行人士对腾讯《棱镜》表示，像小米这样的独角兽，其一级市场估值虚高太多，二级市场最终会对其调整。

对于香港资本市场来说，7月9日是个特殊的日子：这天，首支同股不同权股票小米集团（1810.HK）正式在港交所挂牌。

七点刚过，位于中环的香港交易所门口就排起了长队。这也是港交所敲钟大厅重新装修之后第一次出现如此火爆的场景。一位现场的工作人员对腾讯《棱镜》透露，现场预计已超过700人，其中包括200多名小米集团员工及其家属等。

香港财政司司长陈茂波、港交所主席史美伦、港交所行政总裁李小加等都出席了小米的挂牌仪式。除此之外，向来低调的顺丰董事长王卫，以及小米投资人代表——李嘉诚家族职业经理人霍建宁等都有来给小米站台。

小米上市拉开了香港新的一场资本狂欢的序幕。在小米之后，映客、51信用卡即将在本周挂牌，而更早之前，海底捞、宝宝树、找钢网等均向港交所递交了上市申请。

然而，这场盛宴也许并没有看上去那么美好。小米集团挂牌即破发，盘中最低跌近6%，收跌1.18%，报16.8港元。

7月9日早上排队等待进入小米挂牌现场的来宾。

中环投行的布局大比拼

和大多数中环的投行人一样，谢明（化名）这几个月都在频繁飞往内地城市。他从年初开始就托人约小米、美团的高管，以及宝宝树和找钢网的管理层等。

这些都是他及其所在团队过去大半年里的主要工作——见到这些内地预备来港上市公司的话事人，然后拿到这些公司的保荐人或者承销团名额。

不过，谢明及其所在团队运气不算好，至少在小米美团这两支今年港股发行规模较大的IPO保荐人生意上已经无缘。此前，小米的保荐人已经确定为中信里昂、高盛和摩根士丹利，而美团的保荐人则花落高盛、美林、摩根士丹利三家。

无疑，外资投行高盛和摩根士丹利成为最大赢家。而对于谢明所在的机构来说，顶多只是参与庞大的承销团，赚取些承销费用。

这两单的失手，也与谢明他们之前对于内地新经济公司集体赴港IPO预期不足有关。为此，谢明的老板已经加大物色更多熟悉内地新经济公司职员的力度。

无独有偶。今年6月底，美国投资银行摩根大通的亚太区负责人John Hall也对外表示，在中国，估值高达千亿美元的新经济公司越来越多，因此，未来两三年里，摩根大通要在中国增加40%-50%的投行人员。而作为老牌强势投行的摩根大通，也没有抢到小米和美团IPO的保荐人角色。

相较而言，隶属于香港投行第二或第三阵营的交银国际，却布局甚早。四个月前，交银国际（3329.HK）董事长谭岳衡就曾对腾讯《棱镜》表示，自港交所2017年中对市场透露将对同股不同权进行市场框架征询时，交银国际就判断同股不同权改革开闸在即，随即在北京及香港增加了新经济研究的团队，并锁定了一些行业独角兽公司。

作为投行部的主要负责人，交银国际总裁兼执行董事李鹰也曾对腾讯《棱镜》表示，这些新经济公司项目的储备将会在2018年的财报中体现。不过，就近期的小米和美团等新经济独角兽IPO中，交银国际都暂未能分到一杯羹。

即使是位于香港券商B组（即市场占有率排名为15-65名之间）的一些香港本土券商也都积极加入了此次内地新经济公司赴港IPO的生意潮中。正准备在港挂牌的老牌本土券商胜利证券总经理高娟对腾讯《棱镜》表示，内地新经济公司扎堆港股IPO对于小型券商来说也是机会。她认为，尽管没有和大投行竞争小米美团这类单子的能力，但是依旧可以争取获得一些其他小额的IPO单子。为此，胜利证券的团队已经在内地对接项目方了。

实际上，年初以来，腾讯《棱镜》接触的大多数投行，尤其是负责新经济板块的投行人士，都和谢明一样，大多数时间都在频繁往返内地与香港，因为谁也不愿在这一波扎堆赴港IPO的浪潮中被落下。

一级市场投资人的“胜利大逃亡”？

关于内地新经济公司扎堆赴港IPO的原因，最直接的回答是：港交所同股不同权制度改革的吸引。

早在一年前，港交所就启动了同股不同权的框架意见征询。而腾讯《棱镜》在此之前曾获悉，港交所行政总裁李小加及其团队在过去的这一年里，多次飞往内地并接触了包括小米、蚂蚁金服等内地独角兽企业，希望说服其赴港上市。这在很大程度上给予了计划上市的内地公司信心与希望。

与此同时，2015年港股通开闸以后，随着香港经济自身调整回暖，包括海外的资金在内，越来越多的资金回流香港，并沉淀下来。用在港从业近20年的鼎胜资产管理合伙人傅刚的话来说，这直接导致香港市场的中心地位再次得到提升。再加上近年来香港监管当局加强了对包括兼并重组壳股等在内的监管措施，“这些都是香港资本市场比以前更能吸引内地公司来IPO的因素”。

更为重要的是，包括傅刚在内的香港金融人士都认为，赴港IPO的大多数企业都是在当下A股的监管环境下无法上市或者短期内无法上市的，这其中就有之前在A股借壳失败的在线直播企业映客，其也将于7月12日在港挂牌上市。

实际上，按照企业IPO的周期来看，现在这个节点来港上市的企业大多应该是在半年多前甚至一年前就着手准备的。傅刚对腾讯《棱镜》表示，2015年内地正在如火如荼进行战略新兴板的规划，两年前内地企业都首选A股上市，毕竟估值要比港股高很多。

但是，港股市场在2016年经历了熊市后，2017年整体表现非常好，包括阅文等在内的独角兽公司在港IPO都获得了较高超额认购，而且估值也有了相应的提高——这对于计划上市的内地企业有了不小诱惑。

多位不愿具名的香港金融圈人士表示，这一波扎堆赴港IPO实际上也是背后一级市场投资人集体“胜利大逃亡”时刻。用他们的话来说，大多数内地赴港IPO的企业随着过去这些年国内经济的飞速发展，其实际估值要比国际上一些同行高不少。

在他们看来，现在宏观经济即将进入低迷周期，这些无法在A股完成上市的公司，若是不能抓住当下最后的港股上市窗口，“未来或许就很难有这种机会了”。

比如，B2B电商钢材交易平台找钢网，其在此之前已经融资F轮，一级市场上已经不再容易获得融资，IPO成为其当下融资套现最有效的办法。

腾讯《棱镜》暂未能获得任何一家计划在港IPO企业背后投资人的置评。

被推高的独角兽估值

一位不愿具名的、参与了近期某大型IPO的投行人士业也对腾讯《棱镜》表示，就其手中现有的好几单内地新经济赴港IPO单子来看，这些企业都是在去年下半年后准备IPO的。用他的话来说，当时的资本市场环境以及经济环境都较为乐观。

没料成，今年开年后，股市开始低迷。像小米这样，为了争做同股不同权第一单而撞在“枪口”上，最后导致市场公开认购差强人意的情况，也是意料之外。

但目前看来，公开认购“差”的情况未来或将成为常态。

上述香港资本市场人士对腾讯《棱镜》表示，早几年内地资本市场较为泛滥，包括这些独角兽在内实际上都获得了远超市场的估值。这也让创业者误以为自己公司真的估值高，但一切都是假象。

这在小米早前的香港投资者路演中得到了验证。曾经参会过的投资者对腾讯《棱镜》回忆称，除了少数几家外，大多数的投资机构都给出了低于500亿美元的估值。但是小米创始人雷军紧咬住要求最低不能低于500亿美元估值。

实际上，小米开盘的破发也说明了一切。

7月9日上午9点30分，雷军率团队和一众嘉宾上台敲钟。

一位不愿具名的在港投行人士对腾讯《棱镜》表示，像小米这样的独角兽，其一级市场估值虚高太多，二级市场最终会对其调整。早在主承销商刚进场时，市场上放出风来称小米估值为850亿美元，甚至达到1000亿美元。

今年初的时候，市场上出现不少老股东抛售小米股份，腾讯《棱镜》获悉，4月时确实有投资者以850亿美元估值接盘。腾讯《棱镜》暂不能联系相关投资者置评。

一位香港本土券商投行人士对腾讯《棱镜》回忆称，年初时确实接触过不少小米老股东退出的单子，估值从650亿美元到750亿美元不等。该人士早年研究员出身，在和团队做完小米的尽调后发现，小米实际上并没有对外所称的那种竞争力，其估值模型并不合理。最后，其和团队拒绝了这些小米股份的单子。

用他的话来说，现在看来，当时的决定是正确的。小米原定发行价区间为17-22港元，最终定价区间下限17港元。与此同时，小米对应市值处于预估区间下限，约490亿美元。相较于上述850亿美元估值几乎腰斩。

小米之外，很多其他内地所谓独角兽的老股一度在市场上也比较热，但是部分香港投行人士对腾讯《棱镜》表示，包括小米在内，他们的估值都比较夸张。一些资管人士对腾讯《棱镜》表示，对于这些虚高的独角兽，一般都不会推荐客户入手。

“一级市场的PE推高了独角兽的估值。”上述一位不愿具名资管人士对腾讯《棱镜》表示，据其了解，国内一级市场实际上存在一些比较独特的玩法。比如一些PE公司先抢项目，尤其是独角兽类知名项目，然后再拿项目发基金融资，以此变成目的性非常明确的融资，而非早期传统的PE机构的做法。

香港财政司司长陈茂波在小米挂牌现场对腾讯《棱镜》表示，对于近期即将扎堆来港IPO的内地新经济公司，为了保护投资者的利益，香港监管机构需要加强对这些公司的上市申请进行审核和把关。

主要从事二级市场投资的傅刚也对腾讯《棱镜》表示，一级市场虚高估值实际对二级市场并不是好事。因为这些二级市场的基金并没有参与到企业早期高度成长的过程中，仅仅是企业后期的成长阶段。这也是其及团队未来要增加一级以及一级半市场投入的原因之一。

实际上，香港出现了不少专门做一级半市场的基金，即认购IPO专项基金，其中也包括一些香港家族办公室资金在陆续参与进来。比如此次认购小米国际配售额度较大的高瓴资本，在此之前也是海外主要做二级市场的基金。

对于所有的香港资本市场参与者来说，这一波内地新经济公司扎堆来港IPO，实际上就是一场资本的狂欢。在谢明看来，这样的狂欢总体来说是件开心的事情，毕竟大多数人都能赚钱。

来源: 腾讯《棱镜》

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